Analytici varují před "bublinou" na trhu s AI, která překonala vrchol dot-comů
Tržní kapitalizace polovodičového sektoru, poháněná humbukem kolem AI a novými modely jako GPT-5.5, dosáhla rekordních hodnot, překonávajících extrémy boomu dot-comů, což vyvolává obavy z nevyhnutelné korekce u předních analytiků.
[Podstata]: co se skutečně děje
Trh v polovodičovém a umělé inteligenci je přehřátý do stavu, který i veteráni Goldman Sachs označují za bezprecedentní. Podstata není v tom, že bublina existuje – to je zřejmé každému, kdo viděl graf kapitalizace NVIDIA, která vylétla na 4,85 bilionu dolarů. Podstata je v tom, že mechanismus nafukování této bubliny se zásadně liší od dot-comů: tehdy amatérští investoři kupovali akcie ztrátových webů při IPO, nyní největší světové korporace – Microsoft, Amazon, Alphabet, Meta – utrácejí vlastní provozní peněžní toky na infrastrukturu, jejíž návratnost trh zatím nedokáže adekvátně ocenit. Cloudoví giganti v roce 2026 utratí na capex přes 600 miliard dolarů, což přesahuje 100 % jejich volného peněžního toku.
Nejde o spekulace retailových obchodníků – jde o institucionální závod ve zbrojení, kde odmítnutí účasti je vnímáno jako smrtelné riziko.
Současně OpenAI pokračuje v roztáčení setrvačníku: spuštění GPT-5.5 Instant pro všechny uživatele, model se stává produktem masové spotřeby. API ceny za výstup činí 30 dolarů za milion tokenů – nárůst oproti předchůdci. Nejde o technologickou demokratizaci, ale o obchodní strategii přeměny bezplatných uživatelů na budoucí aktivum pro reklamní model. OpenAI spaluje 50 miliard dolarů ročně na výpočtech, její prezident Brockman u soudu přiznal: osobní kapitál vložený do společnosti – 0 dolarů, ale podíl je oceněn na 30 miliard dolarů. Tento rozpor mezi skutečným vkladem a papírovou hodnotou je dokonalou ilustrací doby.
Chronologie a kontext
Varování nezní první měsíc. Již v únoru 2026 Michael Burry, legenda "Sázky na podceněné", provedl přímou paralelu mezi NVIDIA a Cisco z doby krachu dot-comů: závazky NVIDIA na nákupy vzrostly z 16,1 miliardy dolarů na 95,2 miliardy dolarů za rok, společnost zadává nezrušitelné objednávky na mnoho čtvrtletí dopředu, aniž by znala skutečnou poptávku. CFO NVIDIA Colette Kress potvrdila, že zásoby rostou a objednávky jsou zadávány dále než obvyklý horizont.
Poté v květnu následovala salva od Goldman Sachs. 2. května partner banky Mark Wilson varoval, že momentum faktor je přeplněný, sázky hedgeových fondů se blíží pětiletému maximu a více než 60 % předpokládaného růstu zisku S&P 500 připadá pouze na dvě společnosti – Micron a NVIDIA. 5. května Goldman zveřejňuje ještě tvrdší verdikt: FOMO se ukázalo být silnější než špatné finanční ukazatele. Dvě samostatné zprávy Goldman dospěly ke vzácnému institucionálnímu konsenzu: stroj stojí víc, než je kdokoli ochoten přiznat, a produkuje méně, než je kdokoli ochoten veřejně prohlásit.
Jim Covello, šéf equity research Goldman a bývalý analytik polovodičů, aktualizoval svou slavnou tezi "Příliš mnoho výdajů, příliš málo užitku" z června 2024. Dva roky pozorování jen posílily jeho skepticismus: z 30-40 miliard dolarů firemních investic do generativní AI získalo 95 % organizací nulovou návratnost pilotních projektů. EY zaznamenala průměrnou ztrátu z AI rizik ve výši 4,4 milionu dolarů na společnost. A Harvard Business Review spočítal: chyby AI stojí organizaci s 10 000 zaměstnanci 9 milionů dolarů ročně na ztracené produktivitě.
A na tomto pozadí – ohňostroj technologických oznámení. 28. pekingský veletrh špičkových technologií představuje kvantové fotonické čipy a znovupoužitelné rakety [z kontextu uživatelské zprávy]. OnePlus vydává Nord CE6 s baterií 8000 mAh za 320 dolarů – cenová válka na trhu chytrých telefonů [z kontextu uživatele]. Adobe integruje AI agenty do Acrobatu [z kontextu uživatele]. Každý nový produkt je pokusem přeměnit humbuk na skutečné příjmy dříve, než hudba utichne.
Kdo vyhrává a kdo prohrává
Vyhrává NVIDIA. S kapitalizací 4,85 bilionu dolarů a čistým ziskem 120 miliard dolarů společnost kontroluje 75 % všech výdajů na výpočetní výkon s marží kolem 75 %. Covello formuluje bez diplomacie: výrobci čipů prosperují na úkor všech, kteří jsou výše v řetězci. Od spuštění ChatGPT vzrostl zisk NVIDIA přibližně 20krát; hyperscaleři vykázali mnohem skromnější růst a firemní zákazníci a modelové společnosti ztrácejí peníze.
Vyhrávají early investoři NVIDIA. Tříletý výnos akcií činí 587 %. To je však již realizovaný, nikoli budoucí zisk pro ty, kteří vstupují nyní.
Prohrávají firemní zákazníci AI. 85 % pracovní síly nemá scénář použití AI, který vytváří hodnotu. 99 % společností ve vzorku EY utrpělo ztráty z AI rizik. Propast mezi tím, co C-suite říká o produktivitě, a tím, co se skutečně děje v terénu, se rozšiřuje.
Prohrávají hyperscaleři v dlouhodobém horizontu. Microsoft plánuje capex 120 miliard dolarů za půl roku, Amazon – přes 200 miliard dolarů za rok, Alphabet – kolem 185 miliard dolarů, Meta – přibližně 135 miliard dolarů. Tyto částky přesahují provozní peněžní toky společností, což je nutí zvyšovat dluh: emise dluhopisů datových center se zdvojnásobila na 182 miliard dolarů v roce 2025. Covello varuje: buď společnosti výše v řetězci začnou získávat návratnost investic, nebo budou nuceny utrácet méně za čipy.
Prohrává retailový investor, který podlehl momentum faktoru. Momentum faktor vzrostl o 25 % od začátku roku, čistá expozice hedgeových fondů a pákový efekt se blíží pětiletým maximům. Taková koncentrace rizik historicky předcházela korekcím.
Co média nedokazují
První postřeh: Goldman Sachs je vnitřně rozdělen v hodnoceních, ale mlčí se o tom. Zatímco Covello bije na poplach, jiná divize Goldman – Global Institute – zveřejňuje "Tracking Trillions", předpovídající 7,6 bilionu dolarů kumulativních AI capex do roku 2031. A třetí pilíř Goldman, analyzující ekonomiku tokenů, tvrdí, že bod zvratu v hrubé marži pro hyperscalery nastane v příštích 3-12 měsících. Tři týmy jedné banky – tři protichůdné závěry. To je vzácný případ institucionální schizofrenie a znamená to, že ani uvnitř Wall Street neexistuje konsenzus.
Druhý postřeh: OpenAI balancuje na hraně právního a finančního kolapsu. Brockman u soudu přiznal: nula dolarů osobních investic, podíl 30 miliard dolarů. Rozsah "nic-neinvestoval-vše-získal" je tak šokující, že ani právníci OpenAI nedokázali zmírnit dojem. Pokud soud přijme stranu Muska, důsledky pro ocenění společnosti na 852 miliard dolarů mohou být katastrofické.
Třetí postřeh: "Elongation" – klíčové slovo, které nahradí "bublinu" v prezentacích. Goldman Global Institute popisuje scénář, kdy úzká místa – fronty na připojení k energetickým sítím, nedostatek transformátorů, nedostatek kvalifikované pracovní síly – nezastavují výstavbu, ale prodlužují ji v čase a zdražují. Náklady na megawatt nových AI datových center již vzrostly z 10 milionů dolarů na 15-20 milionů dolarů. Pokud projekty začnou selhávat současně, prodloužení se změní ve zpětnou vazbu: pochybnosti o poptávce povedou k odloženým nebo omezeným investicím.
Čtvrtý postřeh: polovodičový trh vzrostl o 79 % rok k roku – ale to je nespolehlivý základ. SIA hlásí 298,5 miliardy dolarů tržeb v prvním čtvrtletí 2026 a směřování k 1 bilionu dolarů za celý rok. Tyto údaje však byly sestaveny před eskalací obchodní války a novými exportními omezeními. Čínské společnosti se vůbec nedostávají do západních statistik a jejich chování na trhu je hlavním neznámým faktorem druhé poloviny roku.
Prognóza: následujících 30 dní a 90 dní
Následujících 30 dní (do 7. června 2026):
- června Adobe zveřejňuje čtvrtletní zprávu – to bude první test, zda se integrace AI do Acrobatu přemění na skutečné tržby Document Cloudu. Zpráva NVIDIA je také na obzoru: závazky na nákupy ve výši 95,2 miliardy dolarů musí být potvrzeny nebo upraveny a jakákoli změna tónu CFO Colette Kress vyvolá pohyb akcií o 5-10 % v libovolném směru. OpenAI pravděpodobně využije vlnu GPT-5.5 Instant k oznámení reklamního modelu – to bude pokus ukázat trhu cestu k monetizaci bezplatného publika dříve, než 50miliardový účet za výpočty začne vyvolávat příliš mnoho otázek.
Následujících 90 dní (do 6. srpna 2026):
Klíčovým rizikem není samotná tržní korekce (ta je nevyhnutelná), ale spouštěč, který ji odstartuje. Nejpravděpodobnějším kandidátem je kaskádové selhání několika velkých projektů datových center kvůli fyzickým omezením (energetické sítě, transformátory, povolení). Pokud "elongation scénář" ze zprávy Goldman přejde do fáze "feedback loop", kapitálové rozpočty na rok 2027 začnou být revidovány již letos na podzim.
Druhý scénář: soudní rozhodnutí v žalobě Muska proti OpenAI. Pokud soud rozhodne proti společnosti, zasáhne to nejen samotné OpenAI, ale i celý ekosystém startupů postavených na jejím API. Dominový efekt může zničit ocenění stovek AI společností.
Třetí faktor – Čína. Spuštění GPT-5.5 Instant se shoduje s demonstrací čínských kvantových čipů a komerčních raket na pekingském veletrhu. Čína urychluje vlastní technologickou suverenitu právě v okamžiku, kdy jsou americké společnosti maximálně závislé na globálních dodavatelských řetězcích.
Můj hlavní závěr: bublina praskne ne tehdy, když dojdou peníze – hyperscaleři dokázali, že si mohou půjčovat donekonečna. Praskne, když jeden z velkých hráčů přizná, že ROI neexistuje. Zatím tento okamžik nenastal – ale Goldman Sachs, zdá se, již začal odpočet.
— Editorial Team
Zatím žádné komentáře.